自去年十月份以来，中国股市指数调整幅度已经达到55%，成为各国股市中指数调整幅度最大的国家之一，甚至不亚于被认为出现经济和金融危机的越南。当前，沪深两市2008年静态市盈率已经和标准普尔500大致相同。A+H类上市公司中股价差距缩小到1倍以下，部分公司已经出现了股价倒挂现象。一大批优质公司的静态市盈率在10倍左右，PB处于国际可比的合理区间。即使按照国际标准，A股股票的中长期投资价值也已经显现出来，部分股票甚至被严重低估。无论从什么角度看，A股的这一轮调整已经十分充分，甚至出现了矫枉过正的现象。大部分A股公司的股价已经具有了扎实的估值基础和投资价值。然而，在这样的市场条件下，近期A股市场仍然大幅震荡，指数运行难以企稳，关键原因是经过一轮大幅度调整以后，投资者信心受到严重损害，对影响股市未来发展的一系列宏观因素缺乏稳定预期。因此，帮助投资者理解影响股市未来发展的一系列重要问题，形成稳定合理预期，消除极度恐慌心态，对稳定当前市场是十分有益的。

　　一、中国股市这轮大调整，尽管受到外围因素的负面影响，但是核心原因是股市泡沫破灭，股价向价值化回归；同时也是对中国经济增长步入调整阶段，工业企业业绩增速预期将明显下滑的提前反应。

　　自2006年下半年以来，在股改全面推进、中国经济快速增长、上市公司业绩逐年暴增、人民币持续升值和全球资产价格加快上升等因素共同作用下，中国股市迎来了空前繁荣。在05年之后不到两年半时间内，上证综合指数上升了近六倍，市场平均市盈率超过了五十倍。尽管A股股市处于严重高估状态，但是在投资者极度高涨的投资热情和对中国经济的乐观预期中，绝大部分投资者并没有认识到泡沫的风险。尤其是自2003年以来中国工业企业利润的持续暴涨，导致了人们对未来上市公司业绩增长过分乐观的预期，认为上市公司未来几年的业绩增长仍然超过30%以上，当前股票估值虽然很高，但是完全可以通过业绩高增长降下来。然而自去年十月份以来，随着美国次贷危机的逐步蔓延，周边市场开始动荡不宁，人们对中国经济的未来增长出现了担心。步入2008年以后，在成本压力推动下，中国出现了超出预期的通胀，工业企业和上市公司季度业绩增速出现了大幅下滑，支撑股市泡沫的乐观预期落空了，股指出现了深度调整，市盈率也从过去的50多倍回落到目前的20多倍。股指的深度调整让投资者尤其是2007年以来入市的投资者遭受了巨大损失，严重损伤了投资者的积极性，代价是巨大的，教训是惨痛的，但是这是股市系统性风险的释放过程，是迟早要发生的事情。

　　在特定历史条件下，由一系列特有因素推动的这一轮泡沫行情已经过去了，中国股市重新回到了以价值为基础的理性运行阶段。在正常情况下，经过前一阶段的大起大落以后，中国股市未来两三年将处于平稳运行阶段，股指起伏不会太大。投资者既不要沉湎于对过去行情的迷恋当中，寄希望于短期内股指重拾高点以彻底挽回损失，从而失去了当前操作的主动性；也不要以过分悲观和恐慌的心态来预期未来。似乎霎时间一切都是乌云密布，看不到任何阳光和希望。

　　二、在一系列内外部因素的共同作用下，从2008年开始，中国经济步入了增长方式的调整和转轨阶段，增长速度会适度回落，但不会快速下降。

　　当前经济增长速度的适度回落，首先是对前七年高速增长的一种矫正。自2001年以来，中国经济经历了长达七年的高速增长，平均增长率超过10%以上，超过11%的有两年。这一轮高速增长的推动因素很多，核心推动力是每20%以上的贸易增长率。随着中国加入WTO，我国价格低廉供应充沛的劳动力资源、完善的基础设施、巨大的制造业生产潜力和相对完备的制度环境，都转变成了巨大的贸易优势，对外贸易呈现持续七年的爆发式增长，2007年贸易依存度高达70%。中国已经成为全球最大的贸易加工国，"中国制造"已经占领了欧美发达国家中低档消费品的主要货柜，并且正在向品牌产品方向渗透。对外出口的强劲增长，不断消化着在制造业领域逐年高投资所形成的产能，也拉动了对能源原材料和基础设施需求的扩张，消除了在过去经济周期中高投资必然导致产能过剩的问题，中国出现了历史上从未有过的持续7年的经济繁荣期，人均GDP翻了一番，综合国力明显提高。

　　中国的这种经济发展模式是国际分工和要素禀赋决定的，是后起国家必然要经历的一种发展模式。但是这种发展模式增长到一定阶段，必然要带来一系列问题。首先，为世界生产的中国制造业必然要消耗过量的能源和资源，成为全球新增能源和资源需求中的主要部分，容易引发全球能源和资源需求的矛盾。过量的能源和资源需求引发了全国能源和资源的供应紧张，导致对能源和资源的过量开采。其次，由于贸易加工遍及各地，产业结构中制造业比重持续上升，以及大量的能源和资源消耗，必然带来越来越严重的污染问题。第三，低端劳动力的无弹性供给，被认为压低的扭曲的能源和资源价格，导致社会收入分配结构严重扭曲，企业利润和紧密依赖企业利润的政府财政收入持续快速上升，居民收入占比持续下降。从2002年到2007年间，在国民收入分配结构中，居民收入在过去已经偏低的基础上又下降了近7%，只占到53%。扭曲的分配结构，必然进一步扭曲需求结构，投资回报率的持续走高必然刺激企业投资热度难以下降，居民收入占比的持续下降必然导致居民消费难以快速启动。第四，巨大的国际贸易比较优势，持续增长的贸易顺差，带来了人民币升值的强烈预期，引发了热钱的持续流入，影响了中央银行基础货币投放的自主性。所有这些矛盾的集中暴露和日益显现，意味着中国单纯依靠廉价劳动力和低廉的资源价格，以低端贸易加工来带动经济发展的道路是走不下去了。西方发达国家正在转变为靠金融、品牌、技术、标准和市场赚得"中国制造"中的绝大部分利益，中国只能赚得微薄的贸易加工费，却要承担能源资源消耗和环境污染的巨大成本。目前中国的GDP只占到美国的四分之一左右，但是中国的物质生产活动总量要远远超过美国，两亿条牛仔裤只能换得一架波音767飞机。短期内我们没有办法改变这种局面，中国在很长时期内仍然必须充分发挥在制造业方面的成本比较优势，以持续的贸易增长来带动经济的增长。但是，当前突出的社会和经济矛盾已经迫使中国的贸易加工模式和经济增长方式必须要转型。进入2008年以来，中国经济出现了GDP增速放慢、通胀加剧和企业业绩增速下滑等经济现象，正是经济增长方式加速转型的表现。这些经济现象不是宏观调控政策的结果，更不是宏观调控可以改变的。中国经济要保持持续稳定发展，必然要经历一个经济增长方式尤其是贸易加工业发展模式的转型过程，逐步缓解和化解上述最突出的矛盾。

　　为什么说从2008年开始，中国正式步入了经济转型期呢？第一，随着这几年农村劳动力持续不断地向城市转移，低端劳动力供给已经不再是无弹性的了。低端劳动力已经出现了供求大致平衡，逐渐出现瓶颈的现象。随着《中华人民共和国劳动法》的实施，政府加大了对劳动者合法权利的法律保护，劳动者在劳资谈判中的话语权有所提高，低端劳动力的成本有了快速上升。低端贸易加工企业和农业争夺低端劳动力的现象已经逐渐显现。这是一个转折性的变化，说明新型市场化的劳资关系正在逐步形成，劳动力成本的不断提高将是趋势性的。第二，中国作为一个制造大国，不可能长期维系着低于国际标准的能源和资源价格，更不可能长期维系能源和资源品上下游价格倒挂的现象。要节能降耗，必须要不断提高能源和资源价格，提高在生产和消费者中的成本比重。2008年政府将加速推进能源和资源的价格和税收改革，理顺价格和利益分配关系。第三，人民币的持续升值和国际汇市的持续动荡，提高了贸易企业的出口成本。第四，政府将采取一系列的措施，让制造企业的环境污染成本转变为企业的内部成本，由企业来承担。一句话，当前经济转型的重要标志是企业经营的人力成本、能源资源成本、环境成本、财务成本和出口成本，将处于持续不断的上升过程当中。这对中国企业尤其是低端的贸易加工型企业将是一次巨大的冲击。经营成本的持续提高将淘汰那些单纯依靠低廉劳动力成本和要素价格的单纯来料加工型企业，促使有竞争力的企业提高出口产品质量和谈判能力，将利润空间由单纯的制造加工向品牌、技术、标准和市场等方面拓展，获得更多的附加值，促进整个产业结构和贸易结构的快速升级。

　　伴随着经济增长方式的转型，短期内中国贸易比较优势会有所下降，贸易增速适度回落；在全面成本压力推动下，企业业绩将明显下降；随着投资回报率回归到合理水平，企业投资意愿也会有所下降。所有这些都会导致GDP的增速适度回落。但是只要我们政策得法，措施得当，逐步推进，大部分企业还是能通过效率的提高去化解成本压力，整个经济不会出现全面滑坡现象。进入二十一世纪以来，中国经济运行已经主要靠市场力量在自主调节，经济运行的稳定性大大增强。宏观调控尽管能对经济运行起一定的作用，但是不能改变经济运行的总体方向。中国经济转型需要一个较长时期才能实现，维护经济增长和推动经济转型，是我们要实现的双重目标，不可偏废。中国经济会缓慢回落到一个合适的增长区间，但是不会出现硬着陆。

　　投资者担心的是政府会不会采取强硬的调控手段，给当前的经济快速降温，从而导致经济增速快速下滑。这一轮经济调整的核心内容是转变经济增长模式，而不是单纯给经济降温。虽然给经济降温能适度缓解矛盾，但是不能解决矛盾。从今年上半年的宏观数据来看，当前出口、消费和投资增速都有所回落，怎么能说经济在进一步过热呢？我相信政府不会采取强硬的调控政策，相反，在企业面临全面成本上升的经营压力下，政府更应该关注经济体自身降温过快的问题，防止经济再次陷入疲软状态。