面对史无前例的全球降息潮，“空头司令”摩根士丹利也开始改口了。摩根士丹利在昨日发布的最新研究报告中，将该行对A股及H股市场长期看法由“谨慎”上调至“中性”，评级的上调主要是缘于全球央行的联合减息行动以及市场大幅下滑后的价值浮现。摩根士丹利指出，股市未来出现“U”型反弹的概率应该高于“V”型反弹。

　　“空头司令”首度改口

　　为了遏制1930年代以来最为严峻的全球性金融危机，全球多家主要央行周三采取协调行动，一致降息，为史上首见。美国、欧元区、英国、瑞士、加拿大和瑞典的央行均降息50个基点，中国也下调了存贷款基准利率和存款准备金率，而中国香港金管局则在一天时间内减息150个基点。在由娄冈等分析师撰写的这份策略报告中，摩根士丹利表示，全球主要央行的降息行动不单是针对金融风暴所作出的联手反应，也为今后的全球紧密合作开创先河。

　　除了全球联合降息行动外，市场价值的重新浮现也是摩根士丹利决定“改口”的另外一大诱因。

　　在摩根士丹利看来，大幅下挫后的市场估值已具防守性。与基本面情况更加糟糕的美国股市相比，中国证券市场的估值居然处于折让状态。根据摩根士丹利的测算，中国证券市场2008年的预测市盈率为8.9倍，而美股市场则为11.3倍，意味着前者较后者折让21%；而中国市场2009年的预测市盈率则较美股折让17%；市净率则折让13%。与上述情况形成鲜明对比的是，在过去的两年时间内，中国证券市场的估值状况一直较美股大幅溢价。该行认为，这种折让情况意味着，依照当前的(低)估值，中国证券市场已经充分消化了这一轮全球市场的去杠杆化。

　　市场将呈“U”型反弹

　　尽管诱人的估值水平让摩根士丹利“怦然心动”，但这并不意味着这位曾经的“空头司令”就转为乐观派了。该行指出，股市未来出现“U”型反弹的概率应该高于“V”型反弹，这意味着底部时间相当漫长并且伴随着显著波动，该行预期下行空间在15%以内。摩根士丹利认为，投资者应该开始展望全球经济走向复苏之路，这对于股市触底相当关键。

　　就个股和板块选择方面，摩根士丹利建议，投资者应该增持抗跌、价格较低的个股，如电信、炼油股，同时减持价格较高、防守性差的个股，如银行、保险、地产开发及IT类个股。

　　在报告的末尾，摩根士丹利还列举了10只既便宜又具有防守性的中资股，依次为东风汽车(00489，HK)、 安 踏 体 育 用 品(02020，HK)、李宁(02331，HK)、中视金桥(00623，HK)、航美传媒(AMCN，NASDAQ)、 统 一 集 团(00220，HK)、哈尔滨动力股份(01133，HK)、上海电气(02727，HK)、振华B股(900947，SH)以及中国移动(00941，HK)。

　　以东风汽车为例，该行分析师KateZhu认为，东风汽车股价近日大幅回落，目前估值吸引，预计该股未来30天股价会上升，评级为“增持”。摩根士丹利指出，东风汽车2009年的预期市盈率仅3.6倍，低于区内及国际同类股份的估值。根据摩根士丹利的测算，上述股份2008年的预测市盈率在3.2倍至15.1倍之间，而2009年的预测市盈率则低至3.1倍至10.5倍。

　　看空言论曾风靡一时

　　摩根士丹利的适时“转舵”的确给市场多头带来些许安慰，不过在此之前的近1个月时间内，摩根士丹利可是个不折不扣的 “空头司令”。

　　9月12日，摩根士丹利大胆预测，“中国地产行业崩溃的可能性高，对内地银行业的盈利表现也会有重大影响”。摩根士丹利表示，该行的中国策略队伍经过研究后得出以下结论：新一轮的减价行动将导致地产市场崩溃，因楼价下跌通常会拖累成交减少。此外，地产企业除了出现盈利显著下滑外，还很可能面临严重的偿付能力困难，银行盈利表现也会受到明显影响，2009年并可能出现盈利负增长。

　　9月16日，恒指盘中一度跌逾1300点，两大指数收盘双双创下8个月来最大单日百分比跌幅。摩根士丹利在这一天发布研究报告称，美国出现新一轮的金融动荡，中国央行虽然出乎意料地减息并下调存款准备金率，但该行对于A股及H股的看法依然维持谨慎。该行重申，全球市场风险正在上升，中国的增长故事正面对严厉的挑战，对于中资证券的投资，该行继续建议投资者减持金融行业，包括银行、保险及房地产业，并重申对市场谨慎的看法。

　　10月8日，恒生指数和国企指数各自重挫8.2%和11.46%，摩根士丹利再现空头阵营。该行称，由于中资上市公司利润增长前景不佳，预计港股市场存在进一步的下跌空间。该行同时称，未来可能大幅下调对中资上市公司的业绩预期。摩根士丹利还在报告中将中国2008和2009年的GDP增长预测，分别由10％和9％调低至9.8％及8.2％。

　　记者观察

　　理论与操作究竟谁正确？

　　与复杂的研究结论相比，投资者对摩根士丹利的股票操作或许更感兴趣。

　　以摩根士丹利高调唱空的地产概念股为例。9月30日以来，摩根士丹利的账户已经两度申报提升富力地产(02777，HK)的好仓持股比例。在10月2日和3日，该行于富力地产的好仓持股量一路从9月底的21.14%分别上升至21.79%和22.2%。虽然在9月12日的地产唱空报告后，摩根士丹利也曾申报减持富力地产，但以9月12日(21.84%)及最新持股量(22.2%)相比，该行整体上依然是在提升好仓持股。

　　另外，“在未来30天可能上扬”的东风汽车则遭到摩根士丹利账户的抛售。资料显示，自9月26日以来，摩根士丹利已经三度申报减持东风汽车好仓持股，持股比例从9月26日的12.72%降低至10月3日的12.31%。

　　虽然投行的研究部门和交易部门的防火墙机制为众人皆知，然而假设投行们的研究结论是正确的，那么交易部门在买卖交易完成之后是否会反思下到底谁是正确的呢？当然，港交所披露的交易数据往往是投行替客户申报，那么假设投行们的研究结论是正确的，投行的客户们在交易之后又会如何感想呢？